코리아 디스카운트 해소, 상법 개정보다 어려운 것은 정치의 신뢰다
코리아 디스카운트를 없애겠다는 말은 오래됐다. 기업 지배구조를 고치고, 소액주주를 보호하고, 배당을 늘리고, 이사회 책임을 강화하면 한국 증시의 할인 요인이 줄어든다는 주장이다. 방향 자체는 맞다. 한국 시장이 저평가되는 이유 중 하나가 지배주주 중심의 의사결정, 낮은 주주환원, 물적분할과 중복상장, 불투명한 이사회 문화였다는 점은 부정하기 어렵다. 그런데 여기서 한 가지를 빼먹으면 안 된다. 시장이 할인하는 대상은 기업만이 아니다. 정치도 할인한다.
상법 개정은 필요하지만, 그것만으로 프리미엄이 생기지는 않는다
상법 개정과 주주 보호 강화는 한국 시장에 필요한 작업이다. 이사가 회사만이 아니라 주주 일반의 이익을 고려해야 한다는 원칙, 전자주주총회와 의결권 제도 개선, 분할과 상장 과정에서 기존 주주가 피해를 보지 않도록 하는 장치는 시장의 기본 신뢰를 높인다. 소액주주 입장에서는 너무 늦게 온 변화라고 느껴질 정도다.
하지만 법 문구가 바뀌었다고 시장이 곧바로 한국을 프리미엄 시장으로 평가하지는 않는다. 시장은 법보다 집행을 본다. 대기업이 실제로 주주를 대하는 방식이 바뀌는지, 이사회가 지배주주의 결정을 추인하는 기구에서 벗어나는지, 정부가 불리한 기업에도 같은 기준을 적용하는지를 본다. 그리고 더 중요하게는 정치가 시장을 자기 목표에 맞춰 흔들지 않는지를 본다.
기업을 견제해야 하지만, 정부도 견제받아야 한다
한국의 재벌 지배구조에는 분명 문제가 많다. 지배주주가 적은 지분으로 그룹 전체를 통제하고, 합병·분할·상장 과정에서 일반 주주의 이익이 뒤로 밀리는 일이 반복됐다. 그래서 소액주주 보호 장치와 이사회 책임 강화는 필요하다. 기업 권력은 견제받아야 한다.
그런데 여기서 멈추면 절반만 보는 것이다. 정부 권력도 시장을 흔들 수 있다. 정부가 주가를 끌어올리겠다고 말하면서 국민연금, 금융당국, 세제, 규제, 수사권, 산업정책을 한 방향으로 밀어붙이면 시장은 또 다른 위험을 느낀다. 기업이 지배주주의 사적 도구가 되어도 문제지만, 기업이 정부 정책의 전시물이 되어도 문제다. 코리아 디스카운트의 핵심은 민간 권력과 공적 권력 모두가 투자자를 존중하지 않는 구조에 있다.
증시 부양과 시장 신뢰는 같지 않다
정권은 주가 상승을 좋아한다. 주가가 오르면 경제가 살아나는 것처럼 보이고, 정책이 성공한 것처럼 보인다. 하지만 증시 부양과 시장 신뢰는 다르다. 증시 부양은 단기적으로 지수를 올리는 일이고, 시장 신뢰는 투자자가 손해를 봐도 규칙이 공정했다고 받아들일 수 있게 만드는 일이다. 전자는 돈과 메시지로 어느 정도 만들 수 있지만, 후자는 일관된 제도와 절제된 권력 사용으로만 만들어진다.
상법 개정이 진짜 효과를 내려면 정부가 자신에게 불리한 순간에도 원칙을 지켜야 한다. 특정 기업이 정권과 가깝거나 멀다는 이유로 규제 강도가 달라져서는 안 된다. 국민연금이 주주권을 행사할 때도 투자자 이익과 지배구조 개선이 기준이어야지, 정권의 산업정책이나 여론 대응이 기준이 되어서는 안 된다. 주주민주주의라는 말이 정치적 압박의 다른 이름이 되는 순간 시장은 다시 할인한다.
소액주주 보호의 목적은 ‘정치적 인기’가 아니라 ‘자본 비용 하락’이다
소액주주 보호는 듣기 좋은 구호가 아니다. 그것은 기업의 자본 비용을 낮추는 장치다. 투자자가 “내 돈이 지배주주나 정치권의 필요에 따라 희생되지 않을 것”이라고 믿으면 더 낮은 수익률에도 투자할 수 있다. 그 결과 기업은 더 싸게 자금을 조달하고, 장기 투자를 할 수 있다. 이것이 코리아 디스카운트 해소의 경제적 의미다.
반대로 투자자가 “법은 바뀌었지만 실제로는 힘센 쪽이 가져간다”고 느끼면 할인은 사라지지 않는다. 힘센 쪽이 오너 일가일 수도 있고, 정부일 수도 있고, 거대 노조나 특정 정치세력일 수도 있다. 시장이 싫어하는 것은 특정 이념이 아니라 예측 불가능성이다. 규칙이 바뀌는 속도보다 더 중요한 것은 규칙이 누구에게나 같은 방식으로 적용된다는 믿음이다.
내가 보는 핵심: 코리아 디스카운트는 ‘기업 불신’과 ‘정치 불신’의 합이다
한국 증시가 프리미엄을 받으려면 기업이 바뀌어야 한다. 지배주주 중심 경영, 낮은 배당, 불투명한 합병과 분할, 형식적 이사회는 더 이상 변명하기 어렵다. 그러나 동시에 정부도 바뀌어야 한다. 시장을 존중한다는 말은 기업 편을 든다는 뜻이 아니다. 권력이 시장의 가격과 기업의 의사결정을 자기 성과로 만들고 싶은 유혹을 참는다는 뜻이다.
코리아 디스카운트의 반대말은 단순히 높은 주가가 아니다. 그것은 예측 가능한 규칙, 책임지는 이사회, 견제받는 지배주주, 절제된 정부, 독립적인 연기금이다. 상법 개정은 그중 하나의 출발점일 뿐이다. 기업을 고치겠다는 정치가 스스로의 권력 사용을 고치지 못하면, 시장은 잠깐 환호해도 오래 믿지는 않는다. 한국 시장이 진짜로 프리미엄을 받으려면 기업 권력과 정치 권력을 동시에 의심하고 동시에 제한해야 한다.
